曲娟秀|文黄色

早在2023年一季度，中欧科技战队就启动关切光模块，他们很早就预期到，光模块依次会发生变化。

但是，预测光模块的出货量，却并不是一件通俗的事。背后的选股过程亦然极其复杂的。

中欧科技组组长杜厚良先作念了一张勾稽关系的大表。

光模块的上游是无源光器件、TEC(半导体制冷器)等零组件。从TEC、光器件、到GPU数目，通盘产业链都有很强的勾稽关系。

同期，还要关切GPU下旅客户的成本开支情况，包括成本开销CapEx，尤其是在AI的参加限制，以及AICapEx用于采购芯片的比例，这又是一个关节的勾稽关系。

更进一步，中欧科技战队还会判断客户完成采购后，异日是否持续追加订单。这少许，与AI模子的异日发展趋势关系，取决于扩张Scaling是否有用，以及除了预查验Pretraining以外，通盘行业的研发路子奈何演进，他们最终把大模子潜在的研发旅途，包括每个依次的资金着手、生产智力、产出成果等都梳理了了，得到了相对客不雅的论断。

这即是中欧基金科技战队的全产业链商讨的轨迹，从最上游到最卑劣，在勾稽关系之下，一环扣着一环，事实被反复考据。

而完成这一分析，不可能依赖一个东说念主的商讨，而是需要通盘团队协作。在这一案例中，三个东说念主相互考据，包括一个精致光模块以及上游的组件的通讯商讨员，一个精致大模子前沿的趋势发展的AI商讨员，一个精致要紧代工场的流片数据的半导体商讨员。

事实上，团队最终输出最珍稀的果实是，建设了一个非依次化的数据库。

获取和整理这些非依次化数据的难度极大。据悉，中欧基金科技战队，以清华、交大的理工科配景为主，深耕于产业链商讨。

科技组组长杜厚良评价说念，在大科技领域，中欧科技战队兼具「深度、广度和时效性」。在这方面，中欧科技战队应该是全阛阓作念得最佳的团队之一。

中欧科技战队每一个投资案例的落地，其实都是一次资管「工业化」的缩影。

从专科化单干、到依次化历程、再到数智化平台，中欧基金摸索出来的这套「工业化」组织样本，也恰是「中欧制造」的中枢所在。

1.

2024年底，基金司理刘伟伟在「看见·中欧制造」为主题的2025年度战术会上，发表了题为《东说念主工智能引颈新一轮全球科技创新》的演讲，他称，2024年国产大模子在智力和居品上与外洋的差距出现缓缓收窄的态势。与外洋开赴点进的技巧水平比较，现时国产大模子智力缓缓追逐到GPT-4的水平，想到来岁达到GPT-o1的水平。

这一洞见的背后，离不开中欧在AI商讨员上的铺设和参加。

商讨员董亮是东说念主工智能博士，昔日两年间，他通过大量访谈海表里互联网行业，推演通盘技巧发展的旅途。当全阛阓对国产大模子的预期尚低的时候，董亮就频繁筹办基金司理，把稳高于阛阓预期的判断。

事实评释，DeepSeek的出现，跟他遐想的一样，致使超出了预期。

因此，春节时间DeepSeek震憾寰宇时，中欧基金科技战队却显得相对坦然。

因为他们很早作念出了预判。模子研发的实质需要两个条目：东说念主才密度、算力密度，而DeepSeek正好都稳健。

「是以它一定会出现，仅仅不知说念是DeepSeek。」杜厚良称。Anthropic首席实践官达里奥·阿莫迪(DarioAmodei)发布了一篇长文，冒失是DeepSeek是宽泛的AI成本下落弧线上的一个点，可能略微有少许点偏移。

还有一个案例机动阐明，潮水科技的投资，充满遐想但并非信马游缰，而是需要深深扎根技巧和产业链的。

DeepSeek出现之后，动摇了寰球对扩张定律ScalingLaws的信心，导致春节时间海表里算力行业暴跌。春节假期后中欧基金的第一次晨会上，AI商讨员董亮明确默示，DeepSeek的出现，并弗成代表ScalingLaws失效。

当阛阓再去深度商讨DeepSeek的变化的时候，寰球才发现ScalingLaws不仅存在，何况在推理侧，即所谓的「杰文斯悖论」。

于是，算力行业接踵复原失地。

「在AI商讨上，一定要把底层逻辑商讨得荒谬彻底之后，再决定。」刘伟伟称。

科技投资圈一个荫藏至深却不为东说念主所说念的秘笈即是：阛阓一经领路的信息，基本上是不消的。

尤其在像AI这种前沿，信息密度决定了投资成败。寰宇武功，独一个「快」字。

2.

科技组组长杜厚良坦言，从业以来，第一次遇到变化如斯之快、信息密度如斯之大的行业。

商讨新能源竖立的刘伟伟，昔日的主要投资逻辑是追踪排产数据、不雅察供需情况，但东说念主工智能统统不一样，追踪数据以外，还要追踪好多定性的东西，何况触及的行业太广了。

他能够感受到，中欧科技组在信息实时度上，应该是晋升于阛阓的。

好多纰谬变化，他们都能在第一时期领路。

在大科技领域，中欧科技战队兼具「深度、广度和时效性」。这与他们在大科技领域早布局、全产业链梳理、期骗产业资源、加持作念产业商讨是强关系的。

因为通盘产业变化的起源在北好意思，是以东说念主工智能商讨某种进度上是「拼实力」。中欧科技战队对全球AI顶级大厂的动态保持时刻关切，同期将统统这些不雅察和商讨实时转换为洞见，这亦然很难被复制、且有重迭效应的。

实验上，金融圈对实体经济有着皆集器的作用。商讨员和基金司理从全球产业链一线得回的信息，又不错反哺到国内一些关系产业链公司，层层节点相互皆集，也即是说，中欧基金对于AI的详备的样式论和非依次化的数据库对产业亦然存在着强劲价值的资源，也不错微微影响产业的发展。杜厚良称之为「正轮回」。

旧年启动，中欧基金在大科技领域商讨的建树，口碑冉冉传了出去。杜厚良在业内也时常被邀请去共享。中欧基金科技战队的样式论，冉冉被阛阓看到。他们不只是聚焦于主题、赛说念，而是竟然专注在产业商讨，比其他东说念主更早、更进局势判断生产业趋势和永久价值。

唯快不破，尤其在科技股投资上更是分秒必争。中欧基金科技战队作念全产业链商讨，梳理得愈加了了，当全球有产业趋势发生变化的时候，能够更早、更敏锐田主理趋势的变化，「比别东说念主早发现」，这即是杜厚良强调的时效性。

3.

「戎马未动，粮草先行。」评判一家基金公司在大科技领域投资的实力，领先看东说念主才储备。

限度现在，中欧基金科技战队在大科技领域包含计较机商讨员、传媒商讨员、通讯商讨员、电子商讨员、互联网商讨员、半导体商讨员等约12位行业商讨员，散播在科技组、制造组里。

2023年下半年，科技战队止境增设了AI商讨员和东说念主形机器东说念主商讨员两个岗亭，雷同极具前瞻性。

中欧基金科技关系的基金司理梯队也蔚为壮不雅：商讨硬件的邵洁，商讨电子和计较机的刘金辉，商讨传媒互联网的王颖，商讨东说念主工智能的冯炉丹，商讨智能汽车和东说念主形机器东说念主的钟鸣，还有一批资格更深的、商讨新能源车光伏和大制造竖立的基金司理如代云锋、刘伟伟等，还有也曾在华尔街责任过、之后回到中欧基金担任科技组组长的杜厚良。

董亮是AI商讨的时尚，但并不啻他一个东说念主。早在2021年10月，中欧基金里面培养的冯炉丹升任中欧新蓝筹基金司理，和周蔚文共管，从这个时候起，她启动入辖下手东说念主工智能的商讨。

周蔚文的一个要紧作风是偏左侧买入。好多年前，他在中欧基金里面就说过，异日二十年就看两个赛说念，一个是创新药，一个是东说念主工智能。

周蔚文投资样式论的本源，是追求事物的实质。他的逻辑是，领先看它为社会创造了什么价值。这是决定其策画和成长能否持续的根底。

2024年上半年，杜厚良跟OpenAI研发东说念主员聊，对方界说了一个基调：「国内更关切AI末端的爆发场景，他们不是这样想的，那是二十年后的事情。」

杜厚良以此来解释2024年四季度启动科技股行情的接连继续，因为迭代鼓胀快、看的时期鼓胀长，在大科技各个领域，包括AI、东说念主形机器东说念主，都在实时发生变化，何况这些变化是有价值的、能够为社会的发展带来正向孝顺的。

周蔚文在中欧基金2021年年度投资战术会上默示：但愿基金司理「把长板竖得更长」。

偶然候对商讨员和基金司理的商讨方进取，中欧基金的要求可能反而是：「尽量窄少许。」

这里呼应到杜厚良评价中欧科技团队的「深度、广度、时效性」，投研限制大了，单干会更专科，才可能建设鼓胀的深度，通盘团队建设鼓胀的广度，寰球相互裁长补短，通过共事的共享，也很快对我方不擅长的领域达到比同业平均水平高的链接进度。钟鸣形容为「在战斗当中结下的友谊」。

中欧基金所观念的，是让洞见不休在团队中能够表露，解放对等荒谬要紧。

这即是中欧基金强调的「基金司理之间相互赋能」。

而在其中，杜厚良又是一个起承转合的关节东说念主物，行动科技组组长，他需要对统统的子地方都能够有知道的明白，他个东说念主的身上就具备了鼓胀的广度。

4.

大模子的应用以外，另外一个要紧地方即是算力。

2023年春节，ChatGPT引爆AI行情之后，算力关系产业链大涨，但在三季度遭受深度回调。其时大部分东说念主觉得，算力开销有可能会在2024年见到高点。

但科技组组长杜厚良以及通讯商讨员虞锦源通过对通盘产业趋势的商讨之后，扶助觉得，AI产业的空间比寰球遐想得更精深，增长的速率和斜率也会比寰球遐想得更快、更笔陡。因此，当算力公司回调遭到抛售时，中欧科技战队代云锋、刘伟伟等擅长景气度投资的选手则在不休加多关切。

刘伟伟经历过新能源行业快速增永久景气度爆发的阶段，当一个行业快速放量的时候，常常是被低估的。他庸碌翻看我方在2019年写的某能源电板龙头N的深度明白，其时照旧保守的，它的实验策画现象远远超出预期。AI雷同如斯，2023年下半年，他跟团队共享说念：「一切不会那么快罢了。」到了2023年底，算力已然高潮好多，阛阓又面对很大的不合，他还在络续加仓。

一言以蔽之，中欧基金可能是全阛阓较为关切算力的基金公司之一，在算力国产化地方的各个产业链依次包括芯片研发、晶圆制造等一些头部标的，亦然全阛阓较早挖掘的基金公司之一。

邵洁的一个经典案例，是她买了好多端侧的芯片公司，买在无东说念主问津时，拿了很永劫期，比及了行业爆发。她一启动的那些前瞻性的明白，后头经由公司的基本面逐个考据。刘伟伟一启动是不睬解的，过后他称之为「比景气度法更高等的投资，价值挖掘」。

2024年下半年，杜厚良在里面演讲称，科技领域异日最大的变化即算力国产化。

他讲了两条逻辑：1.先进制造依次的竞争相貌冉冉会愈加麇集。2.想到异日，国产算力芯片基本只可在国内头部晶圆制造商，会制造新增阛阓空间。

他们其时就沿着这个角度，寻找契机。现在，国产算力行情已被引爆。

5.

现在，中欧科技战队看得最多的领域，是机器东说念主。

科技组组长杜厚良正在把商讨AI的一整套样式论，包括全产业链梳理、非依次化数据库等，复制到东说念主形机器东说念主赛说念，把统统东西放在一个框架下。

中欧基金在大科技领域还布局了指数居品，第一只即是关乎机器东说念主的——中欧中证机器东说念主指数发起式基金，主动职权和被迫指数山鸣谷应。

冯炉丹解释说念，机器东说念主是AI技巧竟然不错和物理天下讲和的一个皆集点。

统统行业，就像当年的互联网，都会被AI矫正。周蔚文觉得，阛阓容量最大的照旧东说念主形机器东说念主。2023年底，周蔚文就在里面教唆，要爱好东说念主形机器东说念主。他很早就评价说念，再过几年可能是上亿台，再过N年可能成为全天下最大的产业。

「科技莫得畛域，投资是投异日。」周蔚文称，投资投异日是基于对DCF的链接。

资深基金司理钟鸣是商讨汽车和汽车零部件竖立的，她在智能驾驶和东说念主形机器东说念主地方钻研很深，旧年就建设了关系股票，好多想投东说念主形机器东说念主的共事都会找她疏浚。钟鸣默示，投资机器东说念主需要看的是「内核的变化的驱动要素」，无论东说念主形机器东说念主照旧智能驾驶，背后有一个荒谬大的技巧变迁，即是大模子本人。

「在大的技巧变革之下，你看到了内在逻辑，就不消怀疑产业景气度。」钟鸣称。

中欧基金科技战队转头和相聚了一些产能和需求的数据，匡算了大致的阛阓空间。「2024年，咱们看通盘机器东说念主加机器狗的国内的阛阓，就要接近10个亿傍边，本年大致在100亿，来岁可能1000亿，这即是变化。」杜厚良称，这个斜率荒谬笔陡。作念静态假定莫得意念念，要动态地看，要作念末端假定。

在选拔的过程中，中欧基金科技战队照旧把切入点放在梳理机器东说念主产业链上。

杜厚良默示，去不雅察细节，因为一直会有新的机器东说念主的发布。「咱们是在不休地发布过程中，去作念一个选拔的。」

在采访的临了，钟鸣默示，她以后想领有一个像哪吒那样的东说念主形机器东说念主，但愿饺子导演把IP授权出去。

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